챗지피티(ChatGPT) 출시 3년여가 지난 현재, 이들 기업의 인공지능(AI) 관련 매출은 200억달러로 추산된다. 현재보다 100배 매출이 늘어야 투자 비용을 회수할 수 있다. REUTERS


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인공지능(AI)은 누가 뭐라 해도 현시대를 정의하는 시대정신이자 화두다. 그것은 이미 세상을 지배한다. 현재와 미래를 결정할 파괴적 변수다. 다만 ‘거품론’(버블론)이 불거지는 건 불가피하다. 관련 산업 및 주식에 대한 기 릴게임갓 대와 투자가 실제 가치나 수익성에 비해 과도하게 부풀려져 버블이 형성된다는 주장과 우려를 마냥 무시할 수는 없다. 특히 개별 기업 차원에서는 두말할 필요가 없다. 꽃이 만개하기 위한 전제 조건은 진통이다. AI는 끊임없이 진화해 활짝 피겠지만 그 과정에서 수많은 기업은 실패할 수 있다. 1990년대 닷컴 버블을 돌아보면, 특정 산업으로의 과잉 자본 집중은 오션릴게임 언젠가 폭발한다. 한정된 자원이 한곳으로 몰리는 비효율적 배분은 반드시 문제를 낳는다. 살아남은 소수의 기업만이 세상과 산업을 지배하는 흐름은 이번에도 같을 것이다.
미국의 거대 기업들은 천문학적인 자본지출(CAPEX)을 하고 있다. 엄청나게 쌓아놨던 잉여현금흐름에 더해 부채를 조달하면서까지 AI 관련 지출을 늘리고 있다. 이런 현상은 어 바다이야기게임장 떤 결과를 낳을까? 답은 쉽지 않다. 특정 조건을 만족한다면 긍정적 결과를 가져오겠지만, 그 조건을 충족하지 못한다면 치명적으로 위험한 결과를 초래할 수 있기 때문이다.
이례적 자본지출

현재 미국 거대 기업들은 이례적인 자본지출을 감행하고 있다. 이례적이라 말할 수 있는 근거는 다음과 같다. 금융정 릴게임야마토 보 업체 인베스팅닷컴의 기사다.

“뱅크오브아메리카는 전세계 하이퍼스케일 컴퓨팅 투자액이 2025년 67%, 2026년 31% 증가해 총 6100억달러(약 895조6600억원)에 이를 것으로 전망한다. 구글은 2025년 관련 예산을 920억달러로 늘렸고, 메타는 2026년 투자액을 약 1천억달러로 예상한다. 아마존 데이터 온라인릴게임 센터 용량은 2027년까지 두 배로 늘어날 예정이다. 이들 기업의 매출 대비 자본지출 비중은 30%에 육박한다. 과거 평균치의 약 3배에 달함에도 불구하고 투자 속도를 늦출 기미를 보이지 않는다.”
거대 기술기업들의 자본지출은 2024년 2분기 이후 급증 양상을 보였다. 사실, 이 투자액도 언제든 변할 수 있다. 관련 기업의 투자액은 시간이 흐를수록 증가하는 흐름을 보이기 때문이다.
천문학적 자본지출이 잉여현금흐름에 부담을 주지 않는다면 문제가 없다. 다만 이들 거대 기술기업의 잉여현금흐름은 최근 정체 상태를 보인다. 이런 상황에서 자본지출은 관련 매출이 급증하지 않는 한 밑 빠진 독에 물 붓기가 될 수 있다. 재무 측면에서 그렇다. 현재의 투자가 정당화하려면 미래 관련 매출이 급증해야 한다. 미국계 사모펀드 베인캐피털은 현재의 데이터센터 투자 비용을 정당화하려면, 거대 기술기업들은 2030년까지 연간 2조달러의 매출을 올려야 한다고 추산한다. 챗지피티(ChatGPT) 출시 3년여가 지난 현재, 이들 기업의 AI 관련 매출은 200억달러로 추산된다. 현재보다 매출이 100배 늘어야 투자 비용을 회수할 수 있다.
향후 5년 동안 이것이 가능할까? 미래는 아무도 모르지만, 현시점에서 이는 거의 불가능한 목표로 보인다. 물론 기업별로 분석해보면 다른 그림이 그려질 수도 있다. 어떤 기업은 현재의 투자를 정당화하는 이익을 얻을 수도 있다. 다만 정당화에 실패한 기업들이 남길 후유증을 충분히 염두에 둬야 한다.
문제의 핵심은 기업의 자본투자가 자기자본만이 아닌 타인자본, 즉 부채에 의존하는 정도가 가속한다는 데 있다. 파이낸셜타임스는 현재 상황을 ‘AI 채권 홍수’란 말로 표현했다. 2025년 9월부터 12월까지 메타는 300억달러, 오라클은 180억달러, 알파벳은 175억달러, 아마존은 120억달러 회사채를 발행했다. 2025년 들어 주요 AI 기업의 회사채 발행액이 급증했다. 눈여겨봐야 할 것은 2025년 9월부터 12월까지 발행액이다. 4분기 들어 이들은 가히 천문학적인 금액을 부채 발행으로 조달했다. 미국 투자등급채권 전체 순발행액의 약 30%가 AI 관련 자금으로 분석된다.
자본지출과 잉여현금흐름의 관계

미국 기업들의 투자 재원은 내부 자금이 일반적이었다. 2001년 경기침체 이전 30년 동안 미국 기업들은 평균적으로 자산의 약 6%, 현금흐름의 약 89%를 자본지출에 썼다. 하지만 2000년 이후엔 자산의 약 4.5%로 감소했다. 2020년 이후엔 더욱 줄어 현재는 3.5% 수준에 불과하다. 여러 이유가 있을 것이다. 기업들의 자산은 같은 기간 계속 늘었지만, 상대적으로 자본지출에 대한 필요성은 높지 않았기 때문일 것이다.




인공지능(AI) 혁명은 인류가 갈 수밖에 없는 길이지만 막대한 현금지출과 높은 부채조달은 반드시 가치 창출로 이어져야 한다. 2026년 1월7일 미국 라스베이거스에서 열린 소비자가전전시회(CES)에서 수면 건강 모니터링을 위해 설계된 AI 베개가 전시돼 있다. REUTERS


무엇보다 미국 기업들이 거대한 자본지출이 필요한 산업에서 금융·서비스업으로 이동했기 때문이기도 하다. 이런 흐름이 바뀐 것은 기술기업의 부상에 기인한다. 기술기업들은 일반적인 기업들과 달리 2020년부터 자본지출을 급격히 늘린다. 코로나19 대유행 이후, 기업들이 경제활동 중단의 영향을 상쇄하기 위해 기술 투자로 수익성과 생산성을 높이는 방향으로 전환했기 때문으로 추론된다. 여기에 AI가 미래 패권을 결정하는 핵심 변수가 되면서 관련 투자 정도는 기업의 생사를 가름하는 기준이 됐다.
잊지 말아야 할 게 있다. 자본지출은 그로 인해 발생하는 자본비용을 초과하는 추가 수익을 창출할 때만 가치를 갖는다. 모든 레버리지투자는 비용을 넘는 수익이 만들어질 때 의미가 있다. 현재 시장과 기업은 AI 자본투자가 그리되리라 기대한다. 하지만 역사는 다른 말을 한다. 과거의 대규모 투자 주기를 보면 그렇다.
미국 역사에서 두 번의 대규모 투자 주기가 있었다. 첫 번째는 철도 투자다. 남북전쟁 이후 본격적으로 호황이 시작되자 1868년부터 1873년까지 무려 3만3천마일(약 5만3108㎞)이 넘는 철로가 건설됐다. 두 번째는 1990년대 후반 통신 및 정보기술(IT) 부문에 대한 투자다. 기업들은 인프라 구축에 매진했다. 광섬유 케이블을 깔며 인터넷을 보급했다. 이 둘의 결과는 어땠을까? 광범위한 투자 붐은 세상을 바꿨다. 다만 이들 투자에 뛰어들었던 수많은 기업 중 살아남은 기업은 소수였다. 상당수는 기대한 수익을 내지 못했다. 일부 기업은 막대한 부채를 떠안았고, 수요 증가가 예상에 미치지 못하자 자산가치 하락과 구조조정에 직면해 파산했다.
현재 AI 관련 투자액은 과거 투자 붐 때와 비교해 어느 정도일까? 국내총생산(GDP) 대비 투자액으로 보면 이미 인터넷 붐 때의 최고치를 넘어섰다. 철도 건설 당시 최고치에는 아직 미치지 못하지만, AI 칩 수명은 철도보다 훨씬 짧다. 감가상각 속도를 고려하면 현재의 AI 투자액은 최고치다. 광통신망 사용 연한도 AI 칩보다 훨씬 길다. 이 점을 고려하면 AI 투자액은 가히 폭발적이다.
문제는 이들 기업에 투자했던 주주들이다. 철도와 인터넷에 투자한 수많은 주주는 큰 손해를 입었다. 철도주는 1873년께 정점을 찍은 뒤 급격한 내리막길을 걷는다. 버블기 통신주 역시 1999년께 정점을 찍은 뒤 폭락한다. 두 사례는 수익 없는 지출이 주주 가치를 파괴할 위험성을 잘 보여준다.
공급이 수요를 초과할 때, 기업은 수년간 과잉생산 능력을 갖추는 데 투입됐던 천문학적 자금으로 인해 큰 후유증을 앓게 된다. 기업가치는 붕괴하고 자본투자를 위해 부채를 발행한 기업들은 파산 위기에 직면하게 된다. AI 투자 붐 역시 비슷한 맥락으로 이해할 수 있다. 수요가 폭발적일 것이란 전망에 이의를 제기할 사람은 없다. 다만 그 수요가 현실화하는 시점은 생각보다 지연될 수 있다. 공급과 수요의 불일치는 언제든 발생할 수 있다. 핵심은 현재 거대 기술기업이 과연 그 불일치 기간을 견딜 체력이 있는가다.
개별 기업 체력 눈여겨봐야

개별 기업의 체력이 관건이다. 현재 거대 기술기업들은 다행히 체력이 좋다. 명확한 투자 기회가 존재하고 잉여현금흐름으로 상당한 자금을 조달할 수 있다. 부채 수준도 높다고 말할 수 없다. 다만 확실한 수익 창출 경로가 있는지는 우려 사항이다. 소비자와 연결성이 약한 기업도 있고, 무엇보다 비상장 일부 기업은 잉여현금보다 부채를 조달해 자본투자를 하고 있다. 이는 AI 버블론의 주요 근거이자 그것이 지속적으로 재생산되는 이유가 된다. 이들 근거가 불거질 때마다 관련 기업 전체는 부정적 영향을 받는다.

현재 AI 자본지출 흐름은 투자자로서는 놓칠 수 없는 기회다. AI 혁명은 필요를 넘은 당위다. 인류가 갈 수밖에 없는 길이다. 하지만 중요성이 성공을 보장하지는 않는다. 막대한 현금지출과 높은 부채조달은 반드시 가치 창출로 이어져야 한다. 무엇보다 AI 자본투자는 치킨 게임과 비슷하다. 투자를 줄이면 경주에서 뒤처진다. 살아남으려면 지속적인 자본투자가 필수다. 현금창출 능력과 현금흐름이 중요한 이유다. 부채는 감당할 수 있는 수준이어야 한다. 즉, 현금흐름이 비용을 뒷받침해야 한다. 투자자는 이런 기업으로 투자 범위를 좁혀야 한다. 이런 조건을 충족하지 못한 기업은 역사에서 봤듯 도태할 것이기 때문이다. ‘미래’라는 서사보다 중요한 것은 그것을 지탱해줄 ‘현재’의 재무 건강성 여부다. 장밋빛 미래는 오늘의 결과물이다. 취약한 오늘이 미래를 보장하는 경우는 거의 없다.
윤석천 경제평론가 maporiver@gmail.com

윤석천은 대학과 대학원에서 경영학을 공부했다. 금융시장에 대한 통찰력을 바탕으로 금융 관련 책들을 썼으며, 특히 외환과 관련해 많은 강의를 해왔다. 한겨레 ‘세상읽기’를 연재했으며, 인간의 얼굴을 한 경제를 그리워한다.